O equívoco dos juros altos praticados nos Brasil

Autor: Carlos Alberto Teixeira de Oliveira*

Tive o privilégio de ser um dos coautores do livro “Lanterna na Proa – Roberto Campos Ano 100”, organizado por Ives Gandra da Silva Martins e Paulo Rabello de Castro, lançado pela Editora Resistência Cultural, em 2017.

O texto que contribuí para essa obra, intitulado “O país do juro alto – o absurdo custo da dívida brasileira”, iniciou-se com as seguintes ponderações:

“Integro, nos últimos 20 anos, um grupo escasso de economistas que vem discordando da dosimetria da política que condena o país a elevadas taxas reais de juros para se combater a inflação. Provavelmente o Brasil seria, hoje, uma das raras economias do mundo que tenha conseguido sobreviver por um período de tempo tão amplo, contabilizando taxas reais de juros exorbitantes e ostentando o título de campeão mundial disparado neste perverso indicador. Será que só o Brasil está certo ao utilizar essa política monetária de taxa de juros real elevadíssima?

De outro lado, é interessante observar que outros instrumentos usuais de política monetária não foram suficientemente utilizados, reinando o medicamento das taxas reais de juros como um dos únicos instrumentos no combate à inflação. Não se trata de uma discussão em relação ao diagnóstico ou ao remédio indicado, mas quanto à dosagem aplicada. Tivesse sido acertada, a política monetária adotada, provavelmente não teríamos colhido os resultados alcançados quando, em várias oportunidades, superou-se o limite do teto da meta de inflação estabelecida.”

Mais à frente, ainda acrescentei:

“A taxa de juros real elevada tornou-se um repelente ao crescimento econômico brasileiro. Cabe destacar, mais uma vez, que a política monetária não fica restrita a um único instrumento, o que vem ocorrendo no Brasil ao longo das últimas décadas. Se antes o antídoto eram os juros, há muito este remédio já se transformou no veneno do nosso crescimento econômico. Os juros se convolaram na nova saúva: ou o Brasil acaba com o uso da taxa de juros real extorsiva para o combate à inflação ou ele acabará com o Brasil, resultando poucas alternativas ao crescimento – questão que deve ser resgatada e alçada à condição de prioridade nacional”.

Em artigo intitulado Política monetária causou a deterioração fiscal, de autoria do economista Demian Fiocca, ex-presidente do BDNES e publicada no Valor de 25 de janeiro, destaco, a seguir, alguns destaques e conclusões do autor:

“Ora, mas o que hoje chamamos de medidas macroprudenciais não são preferivelmente aplicadas visando apenas à estabilidade do sistema financeiro? Sim. Só que, mais uma vez, tal convenção é adequada a economias nas quais juros reais médios de 2% dão conta do controle da inflação. Para uma realidade muito diferente, cabem soluções pelo menos um pouco diferentes.

Dada a altíssima entropia a que chegou a Selic, é até provável que a intensidade necessária dos macroprudenciais seja pequena, quando a Selic for substancialmente reduzida.

A meta de inflação errada e a ineficiência da Selic não se corrigirão sozinhas. Insistir na trilha atual, como se não houvesse anomalia na política, resultará apenas em empresas fragilizadas, famílias endividadas, Estado em má condição fiscal e pior desempenho econômico.”

Para reflexão de nossos leitores destaco, a seguir, textos que considero relevantes para o debate do tema, extraídos do artigo intitulado O equívoco dos juros altos, publicado pelo Valor de 09.08.2019, de autoria do renomado economista André Lara Resende.

“Curiosamente, a possibilidade de que a taxa de juros excessivamente alta possa estar por trás tanto do estrangulamento fiscal como da estagnação da produtividade e da queda do investimento nunca foi levada a sério pelos responsáveis pela condução da política monetária. Tratada como mera ignorância dos fundamentos macroeconômicos, ou mais comumente como pura demagogia, pelos especialistas que pontificam na mídia, nunca houve uma preocupação de refutar racionalmente uma hipótese altamente plausível.

Altamente plausível porque, como é trivial constatar e não há quem discorde, os juros altos aumentam o serviço da dívida e desestimulam o investimento. A opinião dominante é que, como não há alternativa, pouco importa se os juros altos devem ou não ser responsabilizados pelo estrangulamento fiscal e pelo baixo crescimento. Os juros são o que são e nas condições prevalecentes, não haveria como baixá-los. Estão altos porque os investidores exigem taxas altas para refinanciar uma dívida alta de um governo altamente deficitário. São o desequilíbrio fiscal e o peso da dívida pública que impõem os altos juros para o financiamento do governo, não os juros altos que sobrecarregam o custo da dívida, reduzem o crescimento e aumentam a relação entre a dívida e o PIB.

O argumento seria perfeitamente válido se a dívida pública brasileira fosse, como já foi no passado, uma dívida externa, denominada em moeda estrangeira e carregada por investidores externos. Não é o caso, a dívida pública brasileira é hoje uma dívida quase que integralmente, mais de 95% dela interna, denominada em reais. A estrutura de custo do financiamento de uma dívida interna denominada na moeda nacional fiduciária é baseada na taxa básica de juros. Esta, a taxa fixada pelo Banco Central para as reservas bancárias, é que determina a base de toda a estrutura a termo das taxas de juros da dívida.

Como os títulos públicos são negociados com reservas bancárias no Banco Central, no chamado Sistema Especial de Liquidação e Custódia (Selic), é o custo das reservas bancárias, a taxa básica de juros, também conhecida como a taxa Selic, que estabelece o custo de carregamento da dívida. No jargão financeiro, o custo de carregamento é o custo de financiamento de um ativo. No caso da dívida pública, o custo de financiamento para o sistema financeiro é dado pela taxa de juros nas reservas bancárias. Como essa é a taxa de referência, que se deve utilizar para calcular se vale ou não a pena comprar títulos do Tesouro, toda a estrutura de taxas para títulos de diferentes prazos de vencimento é função dessa taxa básica.

Um Estado que emite a sua própria moeda fiduciária só irá deixar de servir a sua dívida se essa for uma opção política, nunca por incapacidade financeira. Pela mesma razão, numa eventual crise de iliquidez, o Banco Central, como agente emissor do Estado, será sempre capaz de recomprar ou de refinanciar os títulos em poder do mercado. Não existem riscos de crédito nem de iliquidez associados a títulos da dívida pública de um Estado emissor de sua moeda fiduciária.

A dívida pública mobiliária brasileira é hoje quase integralmente denominada em moeda nacional e carregada por investidores cuja referência é o custo de financiamento estabelecido pela taxa básica das reservas bancárias. Quase 25% da dívida é efetivamente financiada através de “operações compromissadas”, que são reservas bancárias tomadas do mercado a curtíssimo prazo pelo Banco Central, com lastro em títulos do Tesouro que ele mantém em sua carteira.

Se o preço das reservas bancárias, a taxa básica de juros, é um instrumento incapaz de controlar a liquidez na economia, mas determina toda a estrutura de custos da dívida pública, a taxa de juros deve ser fixada com o objetivo de reduzir o custo da dívida pública. Outras medidas institucionais e regulatórias devem ser tomadas para balizar as expectativas e evitar que a liquidez criada pelo sistema financeiro provoque bolhas especulativas. Ao usar taxa básica para o controle da liquidez e da inflação, os Bancos Centrais se equivocam sobre o papel da taxa de juros. Utilizam um instrumento poderoso com o objetivo errado. O efeito da taxa de juros no controle da liquidez e de inflação é altamente questionável, mas o seu efeito sobre o custo da dívida pública é inquestionavelmente perverso.

No mundo contemporâneo, os juros já estão muito próximos de zero, a moeda digital já permite taxas nominais negativas, mas a teoria econômica ainda não entendeu a distinção entre a taxa de juros e a taxa de retorno do capital, a EMK. Enquanto a EMK é função da tecnologia e de forças econômicas que estão fora do alcance das autoridades monetárias, a taxa de juros está sob o controle direto do Banco Central. A EMK é o principal determinante da taxa de investimento e, portanto, da taxa de crescimento de longo prazo.

A reponsabilidade primordial do Banco Central, num país onde a moeda é fiduciária, é garantir a oferta de liquidez a uma taxa de juros inferior à EMK. Ao longo da história, enquanto prevaleceu a moeda metálica, prevaleceu uma iliquidez crônica. Com o desenvolvimento do sistema financeiro e do crédito bancário, a liquidez crônica foi superada, mas os surtos de pânico e as corridas bancárias continuaram a provocar graves crises de iliquidez. Depois da Grande Depressão dos anos 30, com o fim do padrão-ouro, os Bancos Centrais passaram a atuar como emprestadores de última instância e garantir a oferta de liquidez, também e sobretudo, em momentos de crise de confiança bancária.

O FED americano, ao manter a taxa básica de juros próxima de zero, mesmo depois que a economia deu sinais inequívocos de que estava em recuperação e que o desemprego havia caído, dá sinais de ter compreendido o que a teoria macroeconômica ainda não parece ter incorporado: a taxa básica tem pouca ou nenhuma influência sobre a inflação e muita sobre o custo da dívida e sobre o investimento.

Diferentemente da regra heurística, hoje adotada para tentar controlar a inflação, esse é um objetivo que tem sustentação intelectual clara e inquestionável. Mas, como Keynes observou, a dificuldade não está nas novas ideias, mas sim em escapar das velhas, das formas arraigadas de pensar e de expressão. A influência da teoria econômica moderna é comparável à das religiões, pois é bem mais difícil exorcizar o óbvio do que levar as pessoas a acreditar no recôndito e no irracional. Mais uma vez, o extraordinário feito da teoria econômica foi superar as crenças do homem comum e, ao mesmo tempo, estar errada.”

Já tivemos antes a oportunidade, juntamente com vários outros colegas economistas, de ressaltar a necessidade de compreendermos a importância da retomada do crescimento econômico de forma vigorosa, consistente, contínua, sustentável e que o desenvolvimento precisa ser considerado a meta número um do País.

Entendo que alguns equívocos têm permeado as políticas econômicas do País e, se persistirem, obstruirão inapelavelmente qualquer tentativa de relançamento da economia brasileira de volta ao caminho do desenvolvimento. Não basta apenas crescer. É necessário que o crescimento da nossa economia supere a média mundial e possa se compatibilizar com o nível de expansão das economias dos países emergentes. E, ainda, que incorpore outros elementos, como as da qualidade, da produtividade e da competitividade.

Um desses equívocos diz respeito à crença de que a estabilidade econômica é condição prévia à retomada do desenvolvimento do País. Primeiro a estabilidade, só depois o desenvolvimento. Sendo assim, as políticas de estabilização assumem um caráter de primazia absoluta, subordinando e sufocando todas as outras políticas. Apequena-se a política econômica, amesquinham-se os objetivos para a economia do País. E já lá se vão algumas décadas de busca inglória da miragem da estabilidade.

Evidentemente, ninguém, em sã consciência, há de negar a necessidade de as economias nacionais ostentarem bons e saudáveis fundamentos macroeconômicos. O caminho da estabilidade deve ser concebido e implementado, no bojo de uma política de desenvolvimento para o País. A estabilidade não precede o desenvolvimento; ao contrário, é a estratégia de desenvolvimento do País que deve, simultaneamente, orientar e contextualizar as opções da política macroeconômica. Até porque, ao contrário do que se costuma propagar, os caminhos possíveis para se alcançar a estabilidade econômica são vários.

Outro desses equívocos é imaginar que apenas o ajuste fiscal e algumas reformas – como a previdenciária – também devem ser considerados como condições prévias à retomada do desenvolvimento. Da mesma forma colocada em relação à estabilidade econômica, deve-se privilegiar – concomitantemente – a expansão econômica que produzirá ganhos generalizados e, em especial, aumentos da arrecadação tributária. Cabe destacar que, quando um denominador é baixo, todos os numeradores podem ser considerados altos – o que se aplica efetivamente no tocante à questão das receitas e despesas públicas. Quando há declínio da atividade econômica, como ocorre nos anos mais recentes – a produção nacional não cresce – os lucros se transformam em prejuízos para empresas e, com isso, não há como gerar Imposto de Renda e outras receitas tributárias.

E, para concluir, deixo aqui uma mensagem do nosso saudoso estadista Juscelino Kubitschek de Oliveira, proferida durante discurso de 25 de outubro de 1956, no Rio de Janeiro – no Automóvel Clube do Brasil, por ocasião de homenagem à Confederação Nacional dos Trabalhadores da Indústria e extraída do livro de minha autoria intitulado Juscelino Kubitschek: Profeta do Desenvolvimento – Exemplos e Lições ao Brasil do Século XXI:

“E qual é o caso do Brasil? Em resumo, é que logremos tirar as consequências do nosso patrimônio, de nossa herança. Que o que vale não o valha apenas simbolicamente, mas de maneira tangível. O problema do Brasil, que envolve tudo o mais, é ativar a riqueza nacional.

Precisamos produzir e produzir em boas condições econômicas, para salvar o Brasil. Precisamos produzir e bem, para que os preços baixem. Não se descobriu até agora melhor combate à carestia do que produzir. A revolução necessária entre nós é do progresso e da expansão. O resto é loquela, é perda de substância, é maldade de impatriotas desajustados.

Convoco-vos para a tarefa de acompanhar e dirigir o crescimento desta nação. Convoco-vos para a revolução da prosperidade, para a reação contra a miséria, para o repúdio ao qualificativo de país subdesenvolvido, com que nos designam ainda. Não queremos ser país subdesenvolvido, não devemos aceitar esse rótulo. País que se desenvolve, isso sim”. 

Carlos Alberto Teixeira de Oliveira é Administrador, Economista e Bacharel em Ciências Contábeis, com vários cursos de pós graduação no Brasil e exterior. Ex-Executive Vice-Presidente e CEO do Safra National Bank of New York, em Nova Iorque, Estados Unidos. Ex-Presidente do BDMG-Banco de Desenvolvimento de Minas Gerais e do Banco de Crédito Real de Minas Gerais; Foi Secretário de Planejamento e Coordenação Geral e  de Comércio, Indústria e Mineração; e de Minas e Energia do Governo de Minas Gerais; Também foi Diretor-Geral (Reitor) e fundador do Centro Universitário Estácio de Sá de Belo Horizonte; Ex-Presidente do IBEF Nacional – Instituto Brasileiro de Executivos de Finanças e da ABDE-Associação Brasileira de Desenvolvimento; Atualmente é Coordenador Geral do Fórum JK de Desenvolvimento Econômico; Presidente da ASSEMG-Associação dos Economistas de Minas Gerais.  Presidente da MinasPart Desenvolvimento Empresarial e Econômico, Ltda. Integra vários Conselhos Consultivos e de Administração de diversas empresas e instituições. Membro da Academia Municipalista de Letras de Minas Gerais e da Academia Brasileira de Ciências Contábeis. Vice-Presidente da diretoria executiva da ACMinas – Associação Comercial e Empresarial de Minas. Presidente/Editor Geral de MercadoComum. Autor de vários livros, como a coletânea de 3 livros – 2.336 páginas, intitulada “Juscelino Kubitschek: Profeta do Desenvolvimento – Exemplos e Lições ao Brasil do Século XXI”.

MERCADOCOMUM estará circulando, em dezembro, com uma edição especial impressa e outra eletrônica trazendo matérias sobre os premiados, as empresas/instituições e personalidades – destacando a relevância desta iniciativa para a economia e o desenvolvimento de Minas Gerais. Cabe, ainda ressaltar, a importância da realização desse evento, que reúne expressiva parcela formadora do PIB mineiro e obtém ampla repercussão na mídia em geral. Nesta edição especial constará o descritivo do XXVIII Ranking de Empresas Mineiras, listando-se as Maiores Empresas de Minas – em ordem alfabética, por setor econômico, receita operacional líquida, resultado, patrimônio líquido e ativos totais, entre outros.

MercadoComum, ora em seu 31º ano de circulação e em sua 336ª edição é enviado, mensalmente, a um público constituído por 121 mil pessoas formadoras de opinião em todo o país diretamente, via email e Linkedin, Whatsapp,Telegram, além de estar disponibilizado, para acesso, o seu site www.mercadocomum.com, juntamente com as suas edições anteriores. 

De acordo com estatísticas do Google Analytics Search a publicação MercadoComum obteve – de 03 de outubro de 2023 a 03 de novembro de 2024 – 38 milhões de visualizações no acumulado do período.

 

 

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